Ces mesures, bonnes pour autant, ne garantissent en aucun cas un retour ordonné à la stabilité économique.
Les prix en Europe ont augmenté de près de 9 % au cours de l’année jusqu’en juin, à peu près aussi vite que l’inflation aux États-Unis, mais les causes diffèrent d’une manière qui rend la tâche de la BCE beaucoup plus difficile. L’excès de demande, un problème auquel la politique monétaire peut répondre, a joué un rôle de premier plan aux États-Unis. Dans la zone euro, pas tellement : le choc d’offre dû à la guerre de la Russie contre l’Ukraine et aux interruptions d’approvisionnement énergétique est beaucoup plus fort, réduisant le champ d’action de la banque centrale.
Le chômage est également plus élevé en Europe qu’aux États-Unis, ce qui accroît les risques d’un resserrement excessif. Pire encore, les conditions varient considérablement entre les membres de la zone monétaire : certains sont bien placés pour faire face à des taux plus élevés et certains, accablés de lourdes dettes, ne le sont pas.
C’est beaucoup à gérer pour une seule banque centrale – et cela n’aide pas que les gouvernements européens soient dans un état de désarroi. En France, le président Emmanuel Macron n’a plus la majorité au parlement. Le nouveau dirigeant allemand, Olaf Scholz, a du mal à expliquer sa politique à l’égard de l’Ukraine et doit désormais faire face à de nouvelles coupures d’approvisionnement en gaz en provenance de Russie. Et le Premier ministre italien très respecté, Mario Draghi, a démissionné, frustré par le refus des législateurs de travailler ensemble.
Au milieu de ce vide de leadership, Lagarde et ses collègues font tout ce qu’ils peuvent. Compte tenu des circonstances, leur réticence à relever les taux d’intérêt auparavant était justifiée. Cette première augmentation inattendue est logique car l’inflation s’est aggravée et la BCE doit montrer qu’elle est au travail. Et Lagarde a raison de ne faire aucune promesse sur l’évolution des taux à partir d’ici, soulignant que cela dépendra de l’évolution des conditions. (La Fed, soit dit en passant, ferait bien d’adopter la même approche pour ses propres orientations prospectives.)
Une plus grande clarté, en revanche, va être nécessaire sur le nouvel instrument « anti-fragmentation ». Le TPI permettra à la banque centrale d’acheter les obligations des pays qui peinent à assurer le service de leur dette et qui font face à des écarts de taux d’intérêt élevés. Lagarde a énoncé des principes généraux mais ne s’est pas penché sur les détails. Elle a refusé de dire si la dette italienne figurait sur sa liste, insistant sur le fait que la BCE conserverait son pouvoir discrétionnaire dans le cadre des règles budgétaires de la zone euro. À l’heure actuelle, il est possible que même la BCE elle-même ne sache pas ce que cela signifie, sans parler des analystes qui étudient ses déclarations.
Ils le sauront bientôt, car le nouvel instrument est susceptible d’être testé. Les marchés financiers ont d’abord été impressionnés par les annonces de Lagarde, mais l’ambiance n’a pas duré et l’euro a renoncé à ses premiers gains. Une monnaie fortement dépréciée contribue encore à l’inflation. Les spreads sur la dette italienne et autres ne se sont pas rétrécis. Et la pénurie d’énergie risque de s’aggraver avant de s’améliorer.
En bref, l’union fiscale et monétaire à moitié construite de l’Europe fait face à une autre tempête de brassage. Il aura du mal à relever ce défi à moins que les gouvernements membres n’interviennent. Surtout, ils devront coopérer plus étroitement pour gérer leurs dettes et partager le fardeau de la pénurie d’énergie – un travail pour les politiciens élus, pas pour les bureaucrates. S’ils s’attendent à rester à l’écart et à laisser tout faire à la BCE, ils seront bientôt détrompés.
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Les rédacteurs sont membres du comité de rédaction de Bloomberg Opinion.
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