2024-01-19 11:02:38
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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
L’auteur est un rédacteur collaborateur du FT
Les données sur les marchés financiers sont infiniment fascinantes. En décrivant les attentes collectives, il reflète nos espoirs et nos peurs. Mais pour le moment, le tableau est confus. Il est difficile de concilier immédiatement ce qui se passe dans les obligations d’entreprises avec les perspectives intégrées dans les autres marchés.
L’histoire globale du marché au cours de l’année écoulée a été la hausse et la baisse des attentes concernant les taux d’intérêt des banques centrales. Alors que les spéculations sur la suite des événements se poursuivent, la croissance devrait ralentir, voire stagner, dans les principales économies. Et, malgré la solidité persistante des données sur l’emploi et les salaires, certains indicateurs économiques avancés émettent des signaux de récession.
Les marchés boursiers, qui reflètent l’avenir anticipé et varié de milliers d’entreprises, se sont montrés optimistes face à cette situation. La confiance des investisseurs dans les prochaines baisses de taux pourrait avoir dopé les valorisations globales. Et la hausse constante des actions technologiques dites des Sept Magnificents fait également grimper le marché américain en raison des espoirs suscités par le boom de l’intelligence artificielle. Mais les prédictions sur l’impact de l’IA ont créé de véritables gagnants et perdants, annonçant un environnement jonché de vestiges de destruction créatrice.
Pendant ce temps, les marchés des entreprises racontent une autre histoire. Les détenteurs d’obligations d’entreprises ont tendance à être sceptiques et concentrés sur les risques de baisse. La plaisanterie selon laquelle les obligations d’entreprises sont comme les actions, mais sans les avantages, contient un germe de vérité. Tous deux peuvent tout perdre en cas de défaut. Mais même si les rendements pour les actionnaires ne sont pas plafonnés, le meilleur scénario pour les détenteurs d’obligations d’entreprise est le paiement en temps opportun des intérêts et le remboursement du principal.
En conséquence, les détenteurs d’obligations d’entreprises ont tendance à être plus prudents. Il est donc difficile de concilier immédiatement ce qui se passe sur ce marché avec les perspectives intégrées dans les autres marchés. Les prix actuels du crédit aux entreprises sont peut-être plus généralement associés aux hauts plateaux ensoleillés d’une croissance dynamique et à la stabilité des entreprises qu’aux nuages sombres pris en compte dans d’autres marchés.
En compensation du risque de crédit et d’une liquidité inférieure, les détenteurs d’obligations d’entreprises exigent des rendements plus élevés que ceux offerts par les obligations d’État de durée comparable. Le montant du rendement supplémentaire – l’écart de crédit – a tendance à augmenter en prévision d’un environnement économique et d’entreprise plus difficile, ce qui entraîne de faibles rendements relatifs. Aujourd’hui, les spreads se rapprochent de leurs niveaux les plus faibles depuis 20 ans.
Structurellement, les obligations d’entreprises diversifiées ont tendance à surcompenser les propriétaires pour les pertes sur créances. Schroders estime que les détenteurs de crédits américains de qualité investissement et à haut rendement n’ont besoin que de 0,3 pour cent et 2,2 pour cent respectivement du spread pour les compenser pour leurs coûts attendus au cours du cycle. Les spreads éliminent facilement ces obstacles. Mais ils les ont systématiquement compensés au cours des 25 dernières années au moins (ce qui explique pourquoi il est difficile pour les investisseurs de parier contre les obligations d’entreprises sur de longues périodes).
Les attentes d’un recul de l’inflation ont récemment apporté une aubaine aux détenteurs d’actions et d’obligations. Mais l’inflation elle-même a été une aubaine pour les indicateurs de crédit. Les ratios du service de la dette américaine sont à leur plus haut niveau depuis plus de 40 ans. Toutefois, les facteurs à l’origine de l’amélioration de la solvabilité se sont récemment inversés. À mesure que les anciennes dettes à faible coupon sont refinancées à des rendements de plus en plus élevés, le taux de variation des coûts du service de la dette éclipse désormais largement la croissance rapide des revenus.
Malgré cette détérioration des perspectives, il n’est pas difficile de trouver des répartiteurs d’actifs toujours désireux de détenir des obligations d’entreprises. Cependant, la mesure de valorisation qu’ils citent en premier est le rendement global plutôt que le spread. Par rapport aux trois dernières décennies, les rendements des entreprises sont substantiels, soutenus presque entièrement par la hausse des taux d’intérêt gouvernementaux. Les investisseurs voient enfin une possibilité réaliste de garantir des rendements totaux qui atteignent leurs objectifs.
La théorie veut que les investisseurs évaluent les obligations d’entreprises de manière à être payés pour leurs attentes en matière de pertes sur créances et de coût de liquidité par rapport aux obligations d’État. La pratique suggère qu’ils veulent simplement être payés. Même si l’histoire suggère que cela se produira, les attentes d’une destruction créatrice survoltée et de réductions de taux d’ampleur récessive prises en compte par d’autres marchés sont peut-être trop incongrues avec les maigres spreads de crédit d’aujourd’hui pour qu’elles soient durables.
En plus de refléter nos attentes à l’égard de l’avenir, les prix des marchés financiers peuvent le modifier. Le resserrement des spreads rendu possible par les allocations des investisseurs a réduit le coût du crédit. En retour, cela a assoupli les conditions financières et stimulé l’économie. Paradoxalement, cela rend plus difficile pour les banques centrales de réduire rapidement les taux, ce qui sape les valorisations sur les marchés et, en fin de compte, menace les rendements mêmes que les investisseurs sont si désireux de garantir.
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