Beaucoup d’horreur à Dax

Die meisten ETF-Sparpläne hierzulande laufen auf den MSCI World. Aus gutem Grund. Dort finden sich mit Apple, Microsoft und Nvidia Erfolgsgeschichten, die jeweils allein auf mehr Börsenwert kommen als alle börsennotierten Unternehmen in Deutschland zusammen. Wer sorgt in der Börsenwelt sonst noch für Aufsehen? Der Ölreichtum Saudi Aramcos zum Beispiel oder die taiwanischen Technikspezialisten von TSMC. Die Abnehmspritzen der dänischen Novo Nordisk sicherlich. Auch der Tech-Konzern Tencent aus China. Oder der erfolgreiche französische Luxus von Louis Vuitton Moët Hennessy (LVMH). Auch die Niederlande sind vor Deutschland platziert mit ASML, die Koreaner mit Samsung oder die Japaner mit Toyota.

Deutschland verfügt in keiner Branche über den globalen Börsenliebling. SAP als deutsche Nummer eins hat sich zwar exzellent entwickelt, ist aber sicher nicht unter den größten zehn der Tech-Konzerne. Unter den Finanzkonzernen sind die Amerikaner weit enteilt. Unter den Autoherstellern werden Amerikaner, Japaner und Chinesen bevorzugt an der Börse. Der Chip-Boom geht an Infineon weitgehend vorbei. Die großen Versorger der Welt kommen nicht aus dem Ruhr-Gebiet, und die größten Pharma- und Chemiewerte an den Börsen sitzen nicht mehr in Darmstadt, Leverkusen und Ludwigshafen.

An der Börse wird bekanntlich die Zukunft gehandelt, und wenn die Börsianer recht bekommen, ist es kein guter Ausblick für Deutschland. Der Dax ist deswegen bisher kein schlechter Index für Anleger. Von tausend Punkten ist er seit 1988 auf mehr als 19.000 Punkte gestiegen. Dieses Jahr gab es jede Menge neue Hochs. Aufs Jahr gerechnet, ergibt sich so eine Rendite von gut acht Prozent im Jahr und damit weit mehr, als jedes Sparbuch und Tagesgeldkonto erbracht hat.

Der Dax profitiert dabei von einem Spezifikum, das ihn optisch besser aussehen lässt im internationalen Vergleich. Er rechnet die Dividenden mit ein. Nur auf Basis der Aktienkurse käme er auf ein Plus von nur fünf Prozent. Ist auch okay. Aber der amerikanische S&P-500 kommt allein auf Basis seiner Kursentwicklung auf neun Prozent Rendite im Jahr seit 1988 und schlägt damit den Dax inklusive Dividenden.

Le DAX s’appuie largement sur ses succès antérieurs, et le passé récent devient de plus en plus trouble. “Nous restons extrêmement à l’écart des cas problématiques”, déclare Christian Kahler, co-fondateur et gestionnaire de fonds de Kahler & Kurz Capital, abordant un point sensible du Dax. “À cet égard, le Dax est presque une histoire d’horreur : les investisseurs sont très heureux de profiter des dividendes élevés, mais le prix du Dax n’est que légèrement supérieur au niveau d’il y a 24 ans. Alors si seulement nous utilisions le prix du Dax.” retour De la fin de 1999 à aujourd’hui, les prix ont enregistré de très maigres hausses de 0,2 pour cent par an. Et cela sur toute une génération.

Sur la base des prix, le Dax se situait déjà à 6.266 points en 2000. Il n’a récidivé qu’en 2015 avant de retomber. D’autres tentatives ont eu lieu en 2018 et 2021. Mais ce n’est que cette année que les prix sont, pour la première fois, stables, légèrement supérieurs à ce qu’ils étaient il y a 24 ans. Aujourd’hui, on peut affirmer que les prix en 2000 ont peut-être augmenté un peu trop rapidement et trop haut dans certains cas. C’est sans aucun doute vrai. Mais cela était également le cas aux États-Unis et sur de nombreuses autres bourses. Ils se sont simplement remis beaucoup plus rapidement de l’accident qui a suivi.

Mais dans le Dax, comme le montre notre graphique, cinq valeurs actuelles du Dax sont toujours inférieures à leurs sommets de 2000. Et ce n’est même pas proche. Allianz se négocie à 28 pour cent en dessous de son précédent sommet, Qiagen à 40 pour cent, Infineon à 64 pour cent malgré le boom actuel des puces, Telekom à 75 pour cent et Commerzbank à 94 pour cent, même après que les achats d’actions d’Unicredit aient récemment fait monter les prix.

Malheureusement, la débâcle qui a suivi le battage médiatique Internet ne s’est pas arrêtée là. Kahler, observateur de longue date du marché, y fait allusion en parlant de l’horreur de Dax. Deutsche Bank est 83 pour cent en dessous de ses sommets d’avant la crise financière de 2007, tandis que son concurrent américain JP Morgan a depuis grimpé en flèche pour atteindre une valeur marchande décuplée. Le cours de l’action Bayer s’est effondré en raison du rachat de Monsanto et se situe 79 pour cent en dessous des sommets de l’année de rachat de 2015.

Eon et RWE, deux anciens favoris en matière de dividendes en raison de leur modèle économique stable, ont été entraînés dans la chute des prix pendant la crise financière, puis se sont finalement effondrés après que le gouvernement fédéral CDU/CSU/FDP les a considérées comme importantes avec la sortie précipitée du nucléaire en 2017. Au printemps 2011, suite à la catastrophe de Fukushima, les élections nationales ont semblé les priver d’une grande partie de leur base commerciale. Les actions ne se sont pas remises de cette situation à ce jour, d’autant plus que la politique énergétique a ensuite dévalorisé les centrales électriques modernes au charbon.

Que reste-t-il dans le Dax ? L’industrie, bien sûr, et notamment l’automobile. Mais là aussi, les déceptions se succèdent depuis l’apparition du scandale du diesel en 2015. Mercedes est encore à 29 pour cent du cours précédent, BMW à 38 pour cent et VW même à 65 pour cent. Des fournisseurs comme Continental ont été touchés plus tard, mais avec un écart de 75 pour cent par rapport au sommet, ils ont été encore plus durement touchés. En matière de mobilité du futur, l’industrie automobile allemande n’est plus considérée comme un leader mondial.

De telles baisses de prix sont parfois considérées comme une opportunité de se lancer. D’autant plus que l’industrie automobile allemande est très rentable et verse des dividendes records. Le gestionnaire du fonds Kahler voit les choses différemment : « Nous nous concentrons sur les entreprises avec un rendement du capital élevé, c’est-à-dire les entreprises qui réalisent des bénéfices élevés par rapport à leur investissement en capital. Il devrait être d’au moins 15 pour cent, toutes les actions du fonds sont au-dessus de ce chiffre, mais ». VW, par exemple, est nettement inférieur. “Ils font un bénéfice très respectable de 17 milliards d’euros, mais à quel prix : 390 milliards d’euros de fonds de roulement y sont utilisés.”

Il reste un bon retour sur capital de 4 pour cent. Beaucoup trop peu pour le gestionnaire du fonds. Comme la plupart des traders en bourse, il n’a pas touché aux valeurs automobiles allemandes depuis des années. « Le moment imminent de Détroit pour l’industrie automobile allemande », c’est ainsi que la Landesbank Baden-Württemberg a intitulé cette semaine sa boussole du marché des capitaux. «Le secteur reste dans une phase difficile», déclare Uwe Streich, stratège actions de LBBW. « Le pire a déjà été intégré dans les prix, mais des questions subsistent quant à savoir si l’ingénierie allemande sera capable de s’adapter aux conditions du monde automobile de demain. BYD de Chine a rattrapé son retard dans l’électromobilité et a dépassé VW en termes de ventes en Chine. Auparavant, 30 pour cent des bénéfices d’exploitation de VW provenaient de Chine, aujourd’hui ils ne représentent plus que 10 pour cent.»

De nombreuses actions allemandes ont des valorisations faibles. Le rapport prix/bénéfice (P/E) est exceptionnellement bas, notamment pour les constructeurs automobiles, entre 3 (VW) et 5 (BMW, Mercedes), mais principalement parce que le K du prix au numérateur a diminué de manière significative, et non parce que Le profit au dénominateur a augmenté. “Si l’on retire les voitures du Dax, le reste n’est plus si bon marché”, explique Streich. “Le ratio P/E est d’un bon 15 par rapport à la médiane historique de 12,9.”

Les actions allemandes sont encore bien moins chères que les actions américaines, mais la croissance de leurs bénéfices est souvent impressionnante. « Nvidia atteint un retour sur investissement de 110 % », déclare Christian Kahler. « Novo Nordisk au Danemark génère également un retour sur investissement de 75 pour cent. Leur fonds de roulement double donc en 1,2 an.» Pour de nombreux experts boursiers, la valorisation des actions est donc un critère secondaire ; les perspectives de développement du modèle économique et donc d’évolution des bénéfices sont bien plus importantes.

Le Dax n’est pas sans espoir à cet égard. Au moins dix actions du DAX ont atteint de nouveaux prix records cette année. Ce n’est pas une ampleur de marché particulièrement bonne, d’autant plus qu’un seul titre, SAP, représente un tiers du mouvement haussier du Dax. Mais il ne s’agit pas non plus d’un marché très restreint. C’est souvent le dividende qui est particulièrement convaincant. Il s’agit de modèles économiques fiables et emblématiques de la bourse allemande, comme Hannover Re, Munich Re et Deutsche Börse. A cela s’ajoute l’essor exceptionnel des stocks d’armement Rheinmetall et Airbus. Kahler apprécie particulièrement les rendements élevés du capital de Munich Re et Beiersdorf.

Parmi les valeurs secondaires, il privilégie des valeurs sélectionnées telles que le fournisseur de logiciels d’architecte Nemetschek, le fournisseur d’équipements de cuisine commerciale Rational et le distributeur de billets CTS Eventim, également en raison de leurs bons rendements sur capital. Cela signifie qu’il détient une part allemande d’au moins 17 pour cent dans le fonds. «Nous allons un peu à contre-courant avec 55 pour cent de stocks européens et seulement 45 pour cent de stocks américains», explique Kahler.

Le stratège boursier Streich regarde également le marché américain avec prudence : « Depuis le 10 juillet, les Big 6 ont perdu de la valeur, mais l’ensemble du marché américain a absorbé cette valeur. L’évolution des bénéfices dans les secteurs autres que le secteur technologique est relativement faible et stagne depuis deux ans», déclare Streich. “Pour un marché sans croissance des bénéfices, un ratio P/E de 19 à 20 en dehors du secteur technologique, c’est beaucoup, la médiane historique est un bon 15.”

Après que les géants de la technologie ont fait grimper les indices pendant des années, beaucoup misent désormais sur les petites capitalisations pour rattraper leur retard. Mais le gestionnaire de fonds Kahler ne partage pas l’espoir que les petites capitalisations célèbrent désormais un véritable retour après de nombreuses années plus faibles par rapport à l’indice américain des petites capitalisations. “Dans l’étude Russell 2000, 60 pour cent des entreprises enregistrent des pertes”, explique Kahler. « Presque tous les ETF n’investissent que dans de grandes actions. Et l’environnement économique est tout simplement trop faible. Il manque donc de nombreux coins pour une véritable histoire de retour des petites capitalisations.

Le stratège actions Streich s’attend également à ce que les élections américaines du 5 novembre aient un impact particulièrement significatif sur les marchés boursiers dans les semaines et les mois à venir : « Les élections américaines constituent un tournant particulièrement important cette année. Contrairement à Trump, Kamala Harris ne souhaite pas étendre à tout le monde la réduction d’impôt sur le revenu décidée par Donald Trump, mais souhaite plutôt la supprimer progressivement pour les revenus supérieurs à 400 000 dollars. Et plus important encore : Trump veut réduire l’impôt sur les sociétés, qu’il a réduit de 35 à 21 pour cent, voire encore plus à 15 pour cent, tandis que Harris veut l’augmenter à 28 pour cent. «Cela aurait un impact direct et significatif sur les bénéfices de l’entreprise», explique Streich. “Et les droits de douane punitifs de 60 pour cent prévus par Trump sur les marchandises en provenance de Chine pourraient déclencher une réorientation des flux de marchandises vers l’Europe ou d’autres régions du monde. Ils pourraient à leur tour réagir par des droits de douane, comme le sont actuellement les discussions en Europe.” montrant. “Une telle situation pourrait ralentir l’économie mondiale et accroître l’inflation”, estime Streich.

Dans le mix industriel, Kahler se concentre sur l’informatique, la santé et les biens de consommation. Outre Nvidia, il privilégie Microsoft, Visa, Mastercard, Paypal et Broadcom comme valeurs technologiques. “Broadcom est passionnant, ils passent inaperçus pour beaucoup de gens, mais ils sont présents dans chaque iPhone, fournissent des puces et d’autres pièces pour les appareils de télécommunication et investissent désormais également dans les logiciels dans le secteur de la santé, aux côtés de Novo Nordisk, s’appuie-t-il.” Idexx, fournisseur de produits vétérinaires. Dans le secteur de la consommation, ses favoris incluent Beiersdorf, Unilever, Inditex et le fabricant de chaussures Deckers Brands avec des marques tendance comme UGG et Hoka. Les notes soi-disant élevées ne lui font pas peur. Les valorisations du MSCI World se situent actuellement légèrement au-dessus de la moyenne à long terme : « Les entreprises sont également nettement mieux positionnées. Les exceptions allemandes confirment la règle. »