Discours du Gouverneur Waller sur les perspectives économiques

Merci, Kathy, c’est un plaisir d’être avec vous aujourd’hui. Je vais concentrer mes remarques sur les perspectives économiques, y compris sur la façon dont les récentes turbulences dans le secteur bancaire ont affecté ces perspectives.¹ Par rapport aux objectifs économiques du Federal Open Market Committee (FOMC), les données du premier trimestre indiquent que la production économique et l’emploi continuent de croître à un rythme soutenu tandis que l’inflation reste beaucoup trop élevée. Le FOMC a relevé sa fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux à 4-3/4 à 5 % lors de sa réunion de mars, et notre déclaration a noté que les développements bancaires récents sont susceptibles d’entraîner des conditions de crédit plus strictes et de peser sur l’activité économique, l’embauche, et l’inflation. Nous ne savions pas alors, et nous ne savons toujours pas, l’étendue de ces effets possibles. Ainsi, peut-être encore plus attentivement que d’habitude, je surveillerai les données pour évaluer la trajectoire appropriée de la politique monétaire.

La faillite soudaine de la Silicon Valley Bank (SVB) et de la Signature Bank, qui a contribué aux tensions ressenties par d’autres banques de taille moyenne, a été une crise bancaire classique, dans laquelle le retrait rapide des fonds par les déposants a créé de graves problèmes de liquidité. SVB était une banque spécialisée au service du secteur technologique. Contrairement à d’autres banques, où une part substantielle des dépôts est assurée et sécurisée de manière vérifiable, plus de 90 % des dépôts de SVB dépassaient la limite de 250 000 $ par compte pour l’assurance des dépôts. De plus, ces dépôts provenaient en grande partie d’un grand nombre des mêmes types d’entreprises, ce qui entraînait un risque supplémentaire. Le président Powell a demandé au vice-président de la supervision Barr de faire rapport d’ici le 1er mai sur l’échec de SVB, y compris la supervision et la réglementation de la banque par la Réserve fédérale. Sur la base de ce qui est déjà dans le dossier public, SVB semble avoir fait un travail terrible en gérant ses risques.

Une ruée bancaire qui sape la confiance dans les autres banques est le risque le plus fondamental pour le système financier, et la Fed, agissant en tant que prêteur de dernier recours, a été créée en partie pour empêcher une telle évolution. Le travail du prêteur en dernier ressort consiste à fournir des fonds suffisants au système bancaire pour que les déposants puissent être sûrs qu’ils pourront retirer leurs fonds sur demande. Si les déposants sont convaincus qu’ils pourront retirer leurs fonds, une panique bancaire s’arrêtera ou ne commencera jamais. Le mois dernier, cette confiance a été brisée lorsque les faillites de SVB et de Signature Bank ont ​​soulevé la possibilité que les déposants non assurés puissent subir des pertes importantes. Alors que la peur de subir ces pertes s’est propagée aux déposants non assurés dans des institutions saines, il est devenu impératif pour la Réserve fédérale, ainsi que d’autres régulateurs, d’agir.

L’outil de liquidité de longue date de la Fed est la fenêtre d’escompte, par laquelle les banques peuvent déposer des garanties, au prix de la valeur de marché, et obtenir des prêts jusqu’à 90 jours. Le 12 mars, la Fed a créé un outil de prêt supplémentaire, avec l’approbation du secrétaire au Trésor, appelé le programme de financement à terme bancaire (BTFP), qui accepte les garanties de titres du gouvernement américain à la valeur nominale sans décote pour les prêts dont l’échéance est inférieure ou égale à une année. À ce jour, les deux outils fonctionnent bien pour fournir les liquidités nécessaires pour aider les banques à faire face aux sorties de dépôts. En outre, le Conseil d’administration, la Federal Deposit Insurance Corporation et le département du Trésor ont annoncé l’utilisation de l’exception pour risque systémique concernant à la fois SVB et Signature Bank afin de protéger pleinement tous les déposants. J’ai voté pour ces actions, non pas parce que SVB et Signature sont d’une importance systémique en elles-mêmes, mais pour endiguer la crise de confiance émergente qui aurait pu conduire à des paniques bancaires supplémentaires avec des effets négatifs importants sur les marchés financiers et l’économie en général.

Le BTFP et le guichet d’escompte semblent avoir réussi à assurer la stabilité du système bancaire. Au cours des dernières semaines, nous avons vu les flux de dépôts se stabiliser dans toutes les banques et, par conséquent, l’utilisation combinée de la fenêtre d’escompte et du nouveau programme s’est modérée. Les deux outils restent prêts et capables de fournir des liquidités, permettant aux banques de soutenir les ménages et les entreprises.

Ce succès nous a permis de nous concentrer sur nos objectifs macroéconomiques de stabilité des prix et d’emploi maximum lors de la fixation du taux directeur lors de notre réunion du FOMC de mars. Dans ce contexte, le FOMC a relevé le taux directeur de 25 points de base sans causer de stress significatif au système financier. A ce jour, cette décision a été validée.

Cela dit, on ne sait pas dans quelle mesure les tensions dans le système bancaire pèseront sur l’activité économique. Si les banques estiment qu’elles doivent ajuster leurs modèles commerciaux ou sont incertaines quant à la stabilité de leur base de dépôts ou à la dynamique de l’économie, elles peuvent durcir les conditions de crédit et réduire les prêts. Des conditions financières plus strictes ou d’autres conditions de prêt inciteraient probablement les ménages à réduire leurs dépenses et les entreprises à réduire leurs investissements et leurs embauches, ce qui contribuera à rétablir l’équilibre entre l’offre et la demande et à ramener l’inflation vers notre objectif de 2 %.

Il est important de noter qu’il y avait des signes de resserrement des conditions de crédit cette année avant que les problèmes n’apparaissent dans le système bancaire. Dans l’enquête d’opinion du conseil d’administration sur les prêts de janvier, les responsables des banques ont signalé des taux d’intérêt plus élevés pour les prêts et des normes de prêt plus strictes par rapport à la fin de l’année dernière.² Ces agents de crédit ont également déclaré qu’ils s’attendaient à continuer de resserrer les normes de prêt au cours de 2023. Ils ont cité une détérioration attendue de la valeur des garanties, une réduction de la tolérance au risque et une détérioration de la qualité de crédit des portefeuilles bancaires, qui reflètent les facteurs qui ont contribué à la récente tourmente dans le secteur bancaire. L’échec de SVB et de Signature Bank et les développements connexes pourraient avoir solidifié et fait avancer des facteurs qui contribuaient déjà à resserrer les conditions de prêt, ou il se peut que les conditions de crédit soient désormais encore plus strictes qu’elles ne l’étaient en voie de l’être.

Je dis cela parce que, toutes choses égales par ailleurs, un resserrement significatif des conditions de crédit pourrait éviter la nécessité d’un resserrement supplémentaire de la politique monétaire, mais il est difficile de porter un tel jugement, surtout en temps réel.³

En ce qui concerne les perspectives économiques, les données en main pour le premier trimestre 2023 continuent de me surprendre, avec une croissance et une création d’emplois plus fortes que ce à quoi je m’attendais à la fin de l’année dernière. Le FOMC a considérablement relevé la fourchette cible du taux des fonds fédéraux pour freiner la demande globale, mais les consommateurs et les entreprises américains font preuve d’une résilience remarquable. Le suivi de la croissance du produit intérieur brut (PIB) de la Fed d’Atlanta, qui reflète les données les plus récentes, estime que le produit intérieur brut a augmenté de 2,2% au premier trimestre, conformément à de nombreuses estimations du secteur privé et supérieur à la plupart des estimations de potentiel de croissance fourni par les participants au FOMC. Cette croissance signifierait que, jusqu’à présent, le resserrement de la politique monétaire et des conditions de crédit ne fait pas grand-chose pour restreindre la demande globale.

Certaines données pour mars indiquent une modération de l’activité économique. L’enquête de l’Institute for Supply Management (ISM) auprès des directeurs des achats a indiqué que le secteur manufacturier s’est contracté en mars, et l’enquête de l’ISM relative au secteur non manufacturier a indiqué que l’activité en dehors du secteur manufacturier a ralenti en mars à un rythme modeste. Il y a quelques minutes à peine, les données sur les ventes au détail de mars ont été publiées, ce qui nous donnera une idée de la résistance de la demande des consommateurs. Pour ce secteur et d’autres secteurs de l’économie, je crois que la demande se modérera en raison de la hausse des taux d’intérêt.

La solide performance de l’économie au cours du premier trimestre reflète en partie le resserrement du marché du travail. Le rapport sur l’emploi de mars a montré, une fois de plus, que nous avons un marché du travail solide, avec 236 000 emplois créés et un taux de chômage tombant à 3,5 %. Bien qu’elle continue de montrer de solides signes de croissance, la création d’emplois s’est quelque peu refroidie par rapport aux bons chiffres que nous avons obtenus en janvier et février. Et nous avons reçu des nouvelles encourageantes indiquant que le marché du travail se rééquilibre. Premièrement, le taux d’activité a augmenté pour le quatrième mois consécutif, de sorte que l’offre de main-d’œuvre augmente lentement. Deuxièmement, le rapport sur les offres d’emploi de février a montré que les postes vacants ont chuté de 632 000 à 9,9 millions et que le taux de vacance est tombé à 6 %. Les postes vacants ont chuté de 14 % depuis le pic de mars 2022. Les données sur les offres d’emploi ainsi que le rapport sur l’emploi montrent que la demande de main-d’œuvre a diminué, ce qui est plus évident dans la baisse des postes vacants que dans la hausse des licenciements. Alors que le marché du travail continue de se rééquilibrer, cela devrait contribuer à faire baisser l’inflation en réduisant les pressions salariales.

Parlons maintenant de ce que ces développements signifient pour l’inflation. L’inflation s’est modérée au second semestre 2022, mais cette progression s’est plus ou moins arrêtée vers la fin de l’année, et l’inflation reste bien supérieure à l’objectif de 2 % du FOMC. Le 12 avril, nous avons obtenu les données d’inflation de l’indice des prix à la consommation (IPC) pour mars, et ce fut un autre mois de nouvelles mitigées. L’inflation globale de l’IPC a très peu augmenté avec une augmentation de seulement 0,05 % par rapport au mois précédent, en raison de fortes baisses des prix des aliments et de l’énergie, l’augmentation d’une année sur l’autre tombant à 5 %. L’inflation sous-jacente, qui exclut les prix des aliments et de l’énergie, est un bon indicateur de l’inflation future, et cette mesure s’est établie à environ 0,4 % en mars, ce qui se traduit par un taux annuel de 4,6 % si elle devait persister. C’était le quatrième mois consécutif avec une inflation sous-jacente de 0,4% ou plus. Depuis décembre 2021, l’inflation sous-jacente a essentiellement évolué latéralement sans mouvement apparent à la baisse. Ainsi, malgré quelques nouvelles encourageantes sur un ralentissement des coûts du logement, l’inflation sous-jacente ne montre pas beaucoup d’amélioration et reste bien au-dessus de notre objectif d’inflation de 2 %.

Que vous mesuriez l’inflation à l’aide de l’IPC ou de la mesure préférée de la Fed des dépenses de consommation personnelle, elle est encore beaucoup trop élevée et mon travail n’est donc pas terminé. J’interprète ces données comme indiquant que nous n’avons pas fait beaucoup de progrès sur notre objectif d’inflation, ce qui me laisse à peu près au même endroit sur les perspectives économiques que j’étais lors de la dernière réunion du FOMC, et sur le même chemin pour la politique monétaire. Étant donné que les conditions financières ne se sont pas resserrées de manière significative, le marché du travail reste solide et assez tendu, et l’inflation est bien supérieure à l’objectif, de sorte que la politique monétaire doit être encore resserrée. L’ampleur de la poursuite dépendra des données entrantes sur l’inflation, l’économie réelle et l’ampleur du resserrement des conditions de crédit.

Une autre implication de mes perspectives et de la lenteur des progrès récents est qu’à partir de maintenant, la politique monétaire devra rester restrictive pendant une période de temps substantielle et plus longtemps que les marchés ne l’anticipent. Mais il reste encore plus de deux semaines avant la prochaine réunion du FOMC, et je suis prêt à ajuster ma position en fonction de ce que nous apprendrons sur l’économie, y compris sur les conditions de prêt. D’autres données telles que celles sur le secteur de l’habitation, le revenu personnel et les enquêtes qui fournissent les opinions des gestionnaires sur les conditions économiques en avril arriveront au cours des prochaines semaines. Je saluerais des signes de modération de la demande, mais jusqu’à ce qu’ils apparaissent et que je voie l’inflation baisser de manière significative et persistante vers notre objectif de 2 %, je pense qu’il reste du travail à faire.

Merci, Kathy, et je suis heureux de répondre à quelques questions.

1. Les opinions exprimées ici sont les miennes et pas nécessairement celles de mes collègues du Federal Reserve Board ou du Federal Open Market Committee. Revenir au texte

2. On peut trouver l’enquête d’opinion des agents de crédit principaux sur les pratiques de prêt des banques au lien suivant. Revenir au texte

3. Pour un niveau de resserrement donné dans diverses données sur les marchés financiers, les estimations de l’équivalence du resserrement du taux directeur varient considérablement et, comme l’a montré l’évolution des conditions financières depuis début mars, les conditions financières elles-mêmes constituent une cible mouvante. Revenir au texte