KUroda Haruhiko est entré à la Banque du Japon (boj) avec fracas. En devenant gouverneur en 2013, l’ancien responsable du ministère des Finances a lancé un “bazooka” d’argent facile pour tenter de mettre fin à des décennies de stagnation. Les boj s’est engagé à acheter de grandes quantités d’actifs et a introduit des taux d’intérêt négatifs dans la poursuite d’un objectif d’inflation de 2 %. En tandem avec feu Abe Shinzo, alors Premier ministre, M. Kuroda a inauguré une nouvelle ère de politique économique.
Le mandat de M. Kuroda se termine également de manière explosive. L’inflation des prix à la consommation a été supérieure à bojl’objectif de neuf mois ; il a atteint 4 % en décembre, son plus haut niveau en 41 ans. Les responsables sont restés à l’offensive, mais la politique de «contrôle de la courbe des taux» de la banque, un plafonnement des rendements des obligations d’État à dix ans, fait face aux contre-attaques les plus féroces depuis son introduction en 2016. Le successeur de M. Kuroda, qui devrait être annoncé début février, doit décider de l’avenir de la politique et peut-être même superviser les hausses de taux. Cela nécessitera une communication habile, un timing impeccable et beaucoup de chance. Des faux pas pourraient voir l’économie japonaise s’arrêter et un retour à la déflation. Ils pourraient également bouleverser les marchés mondiaux.
La première question pour le nouveau gouverneur sera de savoir quand rengainer le bazooka. Les bojLa décision surprise en décembre d’élargir la fourchette de négociation autour des rendements obligataires à dix ans, afin de permettre davantage de transactions et d’améliorer le fonctionnement du marché, a été considérée comme le début du processus. Comme on pouvait s’y attendre, les spéculateurs ont testé la cible, forçant le boj acheter beaucoup d’obligations. Les avoirs de la banque ont augmenté d’un record de 22 milliards de yens (169 milliards de dollars), pour atteindre un total de 561 milliards de yens, au cours du mois précédant le 20 janvier. Lors de sa réunion de janvier, la banque a tenu bon, mais le combat est loin d’être terminé. Dans un rapport du 26 janvier, le FMI a appelé à plus de flexibilité autour de la bande de négociation.
M. Kuroda serait revenu du Forum économique mondial de Davos plus confiant que jamais dans l’approche accommodante de la banque. Les boj note que la hausse des coûts d’importation, en particulier pour l’énergie et les denrées alimentaires, a alimenté l’inflation au Japon. Ces pressions pourraient bientôt s’atténuer : les subventions énergétiques feront baisser les coûts ; des signes indiquant que les prix mondiaux de l’énergie pourraient avoir atteint un sommet et que l’inflation américaine semble s’être modérée incitent à la prudence. Plus important encore, la croissance des salaires n’a pas suivi le rythme de la croissance des prix. Les salaires réels ont baissé pendant huit mois consécutifs, chutant de 3,8 % en novembre par rapport à un an plus tôt, la plus forte baisse en près d’une décennie. La banque estime que l’inflation descendra à 1,6 % pour l’exercice commençant en avril 2023 et n’atteindra que 1,8 % l’année suivante.
Même un successeur belliciste peut attendre jusqu’à la fin de cette année shunto (négociations salariales annuelles) avant de changer de cap. Les entreprises japonaises ont longtemps hésité à augmenter les salaires, invoquant une croissance anémique. Mais face à une inflation prolongée, les chefs d’entreprise ont commencé à changer d’avis. Keidanren, la fédération commerciale du Japon, a exhorté ses membres à accorder une attention particulière à la hausse des prix. Certaines multinationales et grandes entreprises régionales promettent de fortes augmentations de salaire. Fast Retailing, la société mère d’Uniqlo, un géant de l’habillement, a annoncé des augmentations pouvant atteindre 40 % ; Higo Bank, un prêteur régional de Kyushu, dans le sud du Japon, prévoit d’augmenter les salaires de base de 3 %, la première augmentation de ce type en 28 ans. La question est de savoir si les petites et moyennes entreprises qui emploient 70 % des travailleurs japonais suivront. Dans tous les cas, boj les responsables estiment que les coûts d’un dépassement de l’inflation sont inférieurs à ceux d’un resserrement trop précoce et de la perte d’une chance historique de changer la mentalité du Japon sur l’inflation.
Le problème est que les coûts de maintien de l’approche actuelle ne feront qu’augmenter. Les boj détient désormais 100 % de certaines émissions obligataires, laissant les commerçants confrontés à des pénuries. Contre toute attente, la banque s’est retrouvée à acheter plus d’obligations qu’avant l’introduction du contrôle de la courbe des taux. Les acheter à leurs prix élevés actuels signifie que le boj fera probablement de grosses pertes sur son portefeuille, surtout s’il doit vendre les obligations ou augmenter les taux d’intérêt à court terme. Les responsables aimeraient sortir progressivement du contrôle de la courbe des taux. Cela pourrait signifier élargir à nouveau la bande, relever l’objectif de dix ans ou passer à des obligations de ciblage d’échéances plus courtes. En pratique, ce sera difficile. Comme le montre l’expérience de l’ancrage des taux de change, les régimes politiques peuvent changer rapidement.
Les boj risque également de prendre du retard par rapport à la courbe d’inflation et de devoir se resserrer rapidement. Toute normalisation, et encore moins rapide, soulèvera des questions sur la santé budgétaire du Japon. Certains économistes voient l’effondrement de la Grande-Bretagne sous Liz Truss comme un récit édifiant, soulignant l’importance de maintenir la confiance dans la bonne foi du gouvernement. Ils s’inquiètent des inconnues inconnues du système financier. Même ainsi, le gouvernement japonais a annoncé son intention de doubler les dépenses militaires et de garde d’enfants, sans présenter de plan crédible pour financer ces augmentations.
Qui héritera du désordre au boj? Trois sous-gouverneurs actuels ou anciens sont en tête de liste. Amamiya Masayoshi, bras droit de M. Kuroda, a supervisé la politique monétaire de la banque pendant des années. Pianiste classique, M. Amamiya apportera une connaissance intime de la bojla partition de. Nakaso Hiroshi, qui a été adjoint pendant la première moitié du mandat de M. Kuroda, est un expert des marchés financiers. Il a aidé à tirer le bazooka de M. Kuroda, mais est reparti en pensant que la politique monétaire n’est pas la panacée et que davantage de réformes structurelles sont nécessaires pour augmenter le taux de croissance potentiel du Japon. Yamaguchi Hirohide, qui occupait le poste sous le prédécesseur de M. Kuroda, a été un critique féroce des politiques ultra-laxistes. Tous trois sont considérés comme plus bellicistes que M. Kuroda, mais alors que M. Amamiya et M. Nakaso représenteraient une différence de degré, M. Yamaguchi serait une différence de nature, signalant un désir de rupture plus nette avec le régime actuel.
Le choix revient à Kishida Fumio, Premier ministre japonais. Sa cote de popularité a chuté ces derniers mois, le laissant dans une position plus faible au sein du Parti libéral-démocrate au pouvoir. La nomination d’une personnalité hostile aux “Abenomics”, comme M. Yamaguchi, rendrait furieuse la puissante faction dirigée par Abe. Celui qui est choisi, cependant, fait face à un champ de mines. Aucun candidat n’a dirigé une banque centrale, et encore moins dans une situation comme celle à laquelle sont confrontés les boj. Serrer trop, trop tôt ou attendre trop longtemps pour agir serait un faux pas aux conséquences graves. C’est peut-être pour cette raison que tous les trois auraient montré de la réticence à accepter le poste. Comme le chuchote un conseiller du gouvernement en politique économique : « Un emploi dont je ne voudrais pas est le suivant. boj gouverneur.” ■
