La Grande Récession a été causée par la suppression des hypothèques

Développer l’Erdmann Housing Tracker pour quantifier plus complètement les causes des coûts élevés du logement m’a un peu radicalisé. Quand j’écrivais “Construire à partir de zéro“, je fonctionnais toujours avec un modèle de récession où la Fed a initialement provoqué un ralentissement nominal plus profond que nécessaire, puis, après leur grosse erreur de septembre à décembre 2008, la suppression des prêts hypothécaires en a ajouté une seconde, une récession plus profonde qui a principalement frappé les propriétaires de la classe ouvrière, qui a été soit ignorée, soit annulée dans le cadre d’un choc de richesse plus important et inévitable.

La quantification des coûts de la répression des prêts hypothécaires m’a amené à remonter les effets de la suppression des prêts hypothécaires dans le temps pour lui accorder plus d’importance. La suppression des prêts hypothécaires a provoqué la crise et la récession, et en 2008, les erreurs commises par la Fed ont été considérablement amplifiées par les dégâts de la suppression des prêts hypothécaires. Si l’accès aux prêts hypothécaires après 2007 était resté à un niveau similaire aux normes récentes précédentes, il n’y aurait probablement pas eu de récession.

J’ai eu une série de messages dans ma poche arrière pendant un moment que je n’ai pas encore écrit, mais quelques bavardages sur Twitter aujourd’hui m’ont excité, alors j’ai décidé que pendant que la série sur ce sujet devra attendre, je peux rédiger un court article exposant l’histoire ici.

Vraiment, vous pouvez raconter l’histoire avec une seule image. Ici, j’ai des données sur le logement d’Atlanta et l’estimation par la Fed de New York des cotes de crédit sur les montages hypothécaires. Ici, l’indicateur que j’utilise est “le % de prêts hypothécaires accordés aux emprunteurs dont les cotes de crédit sont inférieures à 760”.

Pendant 2 années complètes, avant que les prix ne se produisent, la production de logements s’est effondrée. Comme le montre la figure 1, à Atlanta, il avait baissé d’environ 70 % à la fin de 2007 !

Maintenant, je mettrais la majeure partie de cela sur la Fed, et je dirais que fondamentalement rien de cela était nécessaire. Mais, c’est surtout un exemple de la marge de manœuvre dont la Fed dispose pour bousiller tout en faisant demi-tour. Même une baisse de 70 % des mises en chantier n’a pas été associée à un véritable choc de richesse. C’est le but d’Ed Apprendrede l’article « Le logement est le cycle économique ». Cycliquement, le logement est un indicateur avancé. Mais c’est un cycle de production, pas un cycle de prix. (Comme je l’ai déjà souligné, la panique morale était si omniprésente que même Leamer a misé sur sa perspicacité et encouragé la poursuite de l’effondrement des mises en chantier.)

Les normes de prêt s’étaient un peu resserrées en 2007. Les prêts hypothécaires aux cotes de crédit inférieures à 760 étaient en baisse d’environ 10 % par rapport à la norme à la fin de 2007. (Ils n’avaient pas été anormalement élevés pendant le boom ! Ne croyez pas le battage médiatique ! ) Après la fin de 2007, le changement par rapport aux normes préexistantes s’est vraiment imposé. Les prêts en dessous des scores de 760 sont tombés à moins de 70 % de leur proportion précédente. Il reste inférieur à cela à ce jour.

Le véritable effondrement des prix des maisons de bas niveau, en particulier par rapport aux prix des maisons de haut niveau à Atlanta, s’est produit parallèlement à cette baisse, à partir de la fin de 2007 et jusqu’en 2010.

Il est difficile d’exagérer la position folle, décalée et pro-cyclique de ce changement de politique. Le resserrement sans précédent des normes de prêt, associé à une baisse de 30 % des prix des logements bas de gamme à Atlanta, a été imposé dans des conditions où la production de logements neufs était déjà en baisse de 70 % dans une ville où ni la production ni les prix n’avaient été particulièrement élevés, et où l’inflation des loyers augmentait à mesure que la production diminuait.

La comparaison entre le niveau supérieur et le niveau inférieur de Case-Shiller est en fait un peu sous-estimée ici, car il s’agit d’estimations assez larges, couvrant essentiellement la moitié supérieure et la moitié inférieure du marché, de sorte que même la mesure de niveau supérieur a été affectée par des prêts serrés. Dans le Erdmann Housing Tracker, où je peux identifier plus précisément les tendances des prix sensibles au revenu, les différences peuvent être identifiées plus clairement. La figure 2 montre les tendances des prix à Atlanta pour un code postal avec un revenu brut ajusté moyen de 190 000 $ (2022 $) par rapport à un code postal avec un revenu brut ajusté moyen de 40 000 $. La baisse de la valeur des maisons dans le code postal le plus pauvre a touché le fond à 70 % ! (C’est sur une échelle logarithmique pour la symétrie. Sur une échelle arithmétique, c’est une baisse de 50 %.) Et cette baisse a finalement été inversée, et puis certains, malgré le maintien de normes de crédit strictes, parce qu’elle a dévasté le marché de la construction de logements à Atlanta, entraînant une hausse des loyers.

La figure 2 est basée sur mon modèle prix/revenu. Cela permet de préciser que la faiblesse des prix au début de 2007 était liée à une baisse de la croissance des revenus liée à une politique monétaire plus large. (Les prix ont légèrement baissé, mais les tendances prix/revenu se sont stabilisées.) C’est une tendance commune à toutes les villes, bien qu’Atlanta ait été particulièrement touchée. Une séparation nette et sensible au revenu des valeurs des maisons a coïncidé avec la forte baisse des prêts hypothécaires à des cotes de crédit inférieures à 760, et cela s’est produit bien avant la crise de septembre 2008.

Le resserrement des prêts a provoqué la crise.