Remarques d’ouverture du panel sur les «défis futurs pour la politique monétaire dans les Amériques»

Discours par le président Lorie K. Logan

La présidente de Dallas Fed, Lorie K. Logan, a prononcé ces remarques à la Conférence ChapultepecBank for International Settlements Americas Office à Mexico.

Merci, Franc [Smets], pour la gentille introduction. Et merci à la BIS de m’avoir invité à participer à ce panel distingué. Les dialogues internationaux comme aujourd’hui génèrent de nombreux informations précieuses sur la façon dont les banques centrales peuvent naviguer dans l’environnement actuel.

Le thème de ce panel est «les défis futurs de la politique monétaire dans les Amériques». Par où commencer? Un défi consiste simplement à noter tous les défis importants quand on m’a demandé de garder mes remarques d’ouverture à cinq minutes!

Je voudrais mettre en évidence trois sujets en particulier: la reconfiguration des modèles commerciaux mondiaux et des chaînes d’approvisionnement; le passage à un environnement de taux d’intérêt plus élevé; et la nécessité de maintenir les attentes de l’inflation bien ancrées après la forte augmentation de l’inflation après la pandémie. Permettez-moi de noter que ces opinions sont les miennes et pas nécessairement celles de mes collègues fédéraux du comité ouvert du marché ouvert (FOMC).

Ces dernières années, les entreprises du monde entier ont commencé à réorganiser leurs chaînes d’approvisionnement en réponse aux perturbations subies pendant les développements pandémiques ainsi que géopolitiques. Les changements de politique gouvernementale dans cet espace sont en cours, et les changements qui en résultent dans les modèles commerciaux pourraient laisser une empreinte substantielle sur l’activité économique. Par exemple, un économiste Fed de Dallas et un collègue du Banco de México trouvé dans leur recherche Ces tarifs sur la Chine ont conduit la croissance dans des entreprises mexicaines intégrées dans les réseaux d’approvisionnement mondiaux. Les banquiers centraux devront analyser ce que ces changements signifient pour les perspectives d’inflation et d’emploi et pour les flux de capitaux. À la Fed de Dallas, nous avons récemment lancé notre Institut mondial pour étudier ces questions et d’autres, et nous sommes impatients de générer des informations qui peuvent faire avancer les missions de la Réserve fédérale et d’autres banques centrales.

En ce qui concerne mon deuxième point, après la crise financière mondiale, de nombreux experts pensaient qu’un défi de base de la banque centrale moderne était un risque de baisse pour l’inflation résultant de la proximité des taux d’intérêt à la borne inférieure efficace. Bien qu’un retour à la borne inférieure reste un scénario à préparer, les dernières années montrent que nous devons être tout aussi bien préparés pour atteindre nos objectifs lorsque les taux sont bien supérieurs à zéro et que les risques d’inflation sont à la hausse.

Et – comme nous le savons tous – les attentes d’inflation ancrées sont essentielles au succès de la politique monétaire. L’histoire enseigne que lorsque les attentes de l’inflation ne sont pas ancrées, les banques centrales ne peuvent souvent restaurer la stabilité des prix qu’à un coût économique élevé.

Cette leçon figure au centre de ma réflexion sur la politique monétaire pour les États-Unis à court terme. Je pense que les stratégies politiques possibles pour le FOMC en 2025 se résument à deux alternatives clés. Dans certains scénarios, il sera bientôt approprié de reprendre la réduction de la gamme cible des fonds fédéraux. Dans d’autres scénarios, nous devrons conserver les taux au moins au niveau actuel pendant un certain temps.

L’inflation a progressé vers l’objectif de 2% du FOMC en 2024, tandis que le marché du travail est resté solide et stable. Si ces tendances se poursuivent, l’économie américaine aura atteint un atterrissage doux.

Pourtant, nous avons déjà été ici sur l’inflation. Il s’est considérablement refroidi à la fin de 2023, puis a refait surface au début de 2024. Et janvier 2023 était également inhabituellement fort. L’analyse et les conversations de mon équipe avec les contacts commerciaux suggèrent que ces bosses peuvent résulter d’une interaction entre les décisions de tarification annuelles et le cycle économique. De nombreuses entreprises fixent des prix une fois par an en janvier, et ils ont plus de puissance de prix lorsque l’économie est forte, comme elle l’a été ces dernières années.

Nous ne savons pas encore si 2025 a apporté une autre bosse de ce type. Mais si l’inflation augmente, ce sera un signal que la politique monétaire a plus de travail pour faire les deux pour restaurer la stabilité des prix et maintenir la demande d’équilibre avec l’offre afin que nous puissions soutenir Stabilité des prix.

Que se passe-t-il si l’inflation est venue de près de 2% dans les mois à venir? Bien que ce soit une bonne nouvelle, cela ne permettrait pas nécessairement au FOMC de réduire les taux bientôt, à mon avis.

Supposons, par exemple, que, au fil du premier trimestre, les chiffres de l’inflation mensuels atteignent un taux annualisé de 2%, les indicateurs du marché du travail se déroulent là où ils étaient tous en baisse, et les dépenses de consommation et l’investissement des entreprises restent également forts.

J’aurais eu du mal à dire que la politique monétaire était significativement restrictive dans ce scénario. Un aspect de l’environnement mondial à haut débit est que le taux d’intérêt neutre semble avoir augmenté, bien qu’il soit incertain exactement combien. L’inflation à cible aux côtés de deux trimestres de stabilité sur le marché du travail et la demande suggérerait fortement que nous sommes déjà assez proches du taux neutre, sans beaucoup de place à court terme pour de nouvelles réductions. D’un autre côté, si le marché du travail ou la demande se refroidit davantage, cela pourrait être une preuve, il est temps de faciliter.

Il existe actuellement de nombreuses incertitudes au-delà des données sur l’inflation et l’emploi à court terme. J’ai mentionné la politique commerciale, et comme nous reviendrons probablement plus tard dans le panel, les conditions financières ont été volatiles. Mais pour moi, les implications de la politique monétaire de ces incertitudes se résument généralement à la restauration durable de la stabilité des prix nécessitent de maintenir les taux au moins au niveau actuel ou de se déplacer plus bas. Et en choisissant un chemin, nous devons être guidés par la nécessité de maintenir des attentes d’inflation bien ancrées, qui sont fondamentales à long terme pour atteindre les deux côtés du double mandat du FOMC pour la politique monétaire.

Merci.

Commentaires supplémentaires sur les conditions financières et le taux d’intérêt neutre (livré en table ronde)

Je voudrais discuter du rôle du taux d’intérêt neutre dans la détermination de la politique monétaire et des facteurs clés influençant ce taux aux États-Unis et dans le monde en ce moment.

Même si j’ai évoqué le taux neutre dans mes remarques d’ouverture, ce n’est souvent pas mon point de départ dans la réflexion sur la politique monétaire, car mes antécédents sont sur les marchés financiers, et je pense que les nuances des marchés comptent. Les ménages et les entreprises n’empruntent pas, n’épargnent pas ou n’investissent généralement pas à un taux sans risque pendant la nuit comme le taux des fonds fédéraux. Au lieu de cela, la plupart des emprunts, des économies et des investissements ont lieu dans des ténors plus longs, et souvent sous des formes qui incorporent diverses primes de risque. Donc, quand je pense à savoir si la politique monétaire est au bon endroit pour atteindre nos objectifs macroéconomiques, j’ai tendance à réfléchir à la question de savoir si les grandes conditions financières sont correctement restrictives ou accommodantes, ou si de larges conditions financières doivent être déplacées.

Pourtant, la banque centrale ne contrôle pas les conditions financières globales. Nous contrôlons un taux de politique du jour au lendemain et que la relation du taux de nuit aux conditions financières plus larges peut varier au fil du temps. C’est comme conduire une voiture avec un glissement occasionnel dans la transmission. Donc, je n’essaie généralement pas de juger si le taux de politique lui-même est restrictif ou accommodatif, mais je pense plutôt à la façon dont le taux du taux de politique affectera des conditions financières plus larges.

Cela dit, il est utile d’avoir quelques repères pour le taux de politique au fil du temps. Les estimations du taux neutre, ou R-Star – le taux de politique qui ne serait ni restrictif ni accommodatif – une telle référence. Permettez-moi de souligner le mot «estimation». Le taux neutre ne peut pas être directement mesuré, mais doit plutôt être estimé en consultant les modèles et en observant l’évolution de l’économie.

Des estimations comme celles-ci dépendent de nombreuses hypothèses. Il est également nécessaire de spécifier un horizon temporel. Le taux neutre à long terme peut différer de sa valeur aujourd’hui.

En conséquence, les estimations de R-Star pour les États-Unis varient considérablement. En regardant à travers une suite de modèles accessibles au public, les estimations du taux d’intérêt réel neutre pour les États-Unis vont de trois quarts de pour cent à deux pour cent et demi. Et dans le résumé de décembre des projections économiques (SEP), les estimations des participants au FOMC du taux de fonds de la Fed réel à long terme variaient de 0,4 à 1,9%.

Mais une chose que ces estimations ont généralement en commun, c’est que la plupart d’entre eux ont considérablement augmenté depuis avant la pandémie. Par exemple, il y a cinq ans dans le SEP de décembre 2019, les estimations du taux de fonds fédérales réels à long terme variaient de 0 à 1,3%.

Comme je pense à l’économie, ce changement est logique.

Conceptuellement, le taux neutre dépend de l’équilibre entre l’offre d’investissement et la demande d’investissement. Les facteurs qui déplacent l’offre d’investissement ou la demande éloignent également le taux neutre. Je classerais ces facteurs en quatre seaux principaux:

• Besoins d’investissement commercialqui peut résulter de moteurs aussi variés que la croissance de la productivité, les nouvelles technologies ou les changements dans les modèles commerciaux.
• DémographieParce que des attentes de vie plus longues et une croissance démographique plus faible augmentent les économies souhaitées.
• Prime de risqueÉtant donné que la demande structurelle plus élevée d’actifs sûrs signifie que l’offre d’investissement et la demande sont en équilibre à un taux sans risque inférieur, tous les autres égaux.
• Et politique budgétaire mondialequi reflète les économies et les investissements souhaités des gouvernements.

Les données démographiques changent lentement et ont pesé sur les taux neutres pendant de nombreuses années. Mais les autres facteurs peuvent évoluer plus rapidement. Et postpandemiques, beaucoup d’entre eux indiquent dans le sens des investissements plus élevés, des économies plus faibles et donc des taux neutres plus élevés – comme le suggèrent les modèles et les estimations.

Parce que les marchés des capitaux mondiaux sont relativement ouverts, j’ai tendance à penser que ces facteurs opèrent à l’échelle mondiale et affectent les taux neutres entre les économies. En effet, les estimations du modèle de R-Star ont eu tendance à se déplacer en parallèle sur les marchés développés pour le demi-siècle passé. Mais les développements spécifiques au pays peuvent également avoir d’importance. Par exemple, de grands capitaux se déroulent dans un pays du reste du monde émettaient l’offre d’investissement dans le pays bénéficiaire et auraient l’effet inverse sur le taux neutre dans ce pays comme ailleurs.

Cela me ramène à l’endroit où j’ai commencé, avec l’importance de grandes conditions financières. Bien que certains des moteurs du taux neutre soient purement économiques, d’autres tels que les primes de risque et les flux de capitaux sont liés aux marchés financiers. L’ajustement des estimations des taux neutres pour tenir compte de ces facteurs financiers est une science inexacte. Ainsi, bien que les mesures de R-Star soient une référence utile, il sera toujours important de prendre en compte de larges conditions financières pour déterminer comment fixer le taux de politique pour atteindre les objectifs d’une banque centrale.

Notes

Je suis reconnaissant à Sam Schulhofer-Wohl et à d’autres collègues de Dallas Fed pour leur aide dans la préparation de ces remarques.

Lorie K. Logan est président et chef de la direction de la Federal Reserve Bank de Dallas.

Les opinions exprimées sont les miennes et ne reflètent pas nécessairement les positions officielles du système de la Réserve fédérale.

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