Tous les paris sur la baisse de l’inflation

Javier Milei a accédé au gouvernement avec la promesse de faire face aux problèmes de l’Argentine. Il a concentré ses efforts sur la résolution de l’un d’entre eux : une inflation élevée. Jusqu’à présent, elle s’est conformée avec aisance : l’inflation est passée de 25,5% en décembre à 4,2% en mai. Rares étaient ceux qui pariaient que cela pourrait être réalisé en un semestre. Il ne faut pas sous-estimer le succès du plan de stabilisation dans la réduction aussi rapide de l’inflation, ce qui aurait été impensable il y a quelques mois.

Parallèlement à la baisse de l’inflation, on a le sentiment que le pire est passé. Il ne fait aucun doute que le ralentissement de la croissance des prix apporte un soulagement. Les revenus (salaires et pensions) se redressent lentement, le crédit réapparaît après de nombreuses années, la consommation augmente, il y a des secteurs plus productifs qui montrent des tendances positives.

Mais l’incertitude demeure

En simplifiant les affirmations, nous nous trouvons face à un trilemme. Trois objectifs souhaitables, mais mutuellement exclusifs : réduire l’inflation, accumuler des réserves et éliminer le taux de change. Le gouvernement a déployé tous ses efforts pour réduire l’inflation. La preuve la plus convaincante est qu’elle a commencé à utiliser ses réserves pour intervenir sur le marché des changes. L’idée sous-jacente est que l’écart de change diminue, c’est-à-dire que les prix en dollars convergent. Lorsque ce point sera atteint, il sera possible de retirer le piège.

C’est une stratégie risquée. La preuve la plus objective des doutes quant au succès de la proposition officielle est que le risque pays ne diminue pas. Puisque l’excédent budgétaire n’est pas suffisant pour payer toutes les échéances de la dette, il est essentiel d’en renouveler au moins une partie. Mais avec un risque pays aussi élevé, il faudrait payer des taux d’intérêt exorbitants. C’est la lecture que le cabinet de conseil international Moodys, dans son dernier rapport, met en garde contre la possibilité que l’Argentine ne respecte pas le paiement de sa dette, ce qui pourrait conduire à une restructuration. Ce pessimisme se fonde sur le fait qu’il semble peu probable que le nouveau financement vienne du Fonds monétaire international (FMI), dont les responsables expriment leur désaccord croissant avec la stratégie de change suivie par le gouvernement.

Le défi d’obtenir un financement pour couvrir une partie des échéances de la dette remplace, en termes d’urgence, le démantèlement des stocks. Mais le maintien des stocks entraîne deux effets de distorsion très importants. D’une part, il agit comme une taxe sur les exportations, ce qui décourage la production dans les secteurs exportateurs ; et, par conséquent, réduit l’offre de devises étrangères. D’autre part, il fonctionne comme une subvention aux importations, stimulant la demande et augmentant les besoins en dollars de la Banque centrale de la République argentine (BCRA). De plus, cela décourage la production dans les secteurs qui concurrencent les importations.

A partir de ce lundi 2 septembre, les problèmes s’intensifient. Comme prévu, le ministère de l’Économie a décidé de réduire la taxe Pais de 10 points, la faisant passer de 17,5% à 7,5%. Le gouvernement espère que cette réduction sera utile à son principal et unique objectif de baisse de l’inflation. Le côté B est que cette mesure implique une augmentation de la subvention aux importations, ce qui, en réduisant leur coût, les encourage encore plus. Cela compliquera encore davantage les producteurs nationaux qui concurrencent les producteurs importés. Autrement dit, pour ceux qui utilisent des intrants importés, c’est une bonne nouvelle. Mais pour ceux qui sont en concurrence avec les importations, le retard du taux de change s’aggrave.

Il y avait d’autres alternatives. Par exemple, réduire la taxe Pais, dévaluer le taux de change dans la même proportion et éliminer le mélange pour les exportations. Autrement dit, appliquez une dévaluation compensée. Cela aurait un impact neutre sur les prix intérieurs, mais générerait moins de pression sur la production locale qui concurrence les importations. En revanche, l’option du gouvernement est de concentrer tous ses efforts sur la réduction de l’inflation, quitte à accroître la pression générée par l’appréciation du taux de change.

La proposition officielle est que la compétitivité ne s’obtient pas avec une dévaluation, mais avec une augmentation de la productivité. Cela ne nécessite pas seulement de redoubler d’efforts dans le secteur privé. Il est crucial que l’État offre une stabilité macroéconomique et un environnement plus favorable à la production, à l’investissement et à la création d’emplois. Cela signifie avancer sur les 10 points du « Pacte de Mai ». Parmi les points clés, éliminer les mauvaises taxes.

Les risques de tout miser sur la baisse de l’inflation

Nous sommes confrontés à un paradoxe très complexe. Le plan de stabilisation vise à éliminer rapidement l’inflation. Mais jusqu’à présent, cela n’est pas perçu comme possible. Un niveau de risque pays qui rend impossible le renouvellement des échéances de la dette est la preuve la plus évidente que le plan ne semble pas cohérent ou, du moins, est perçu comme très risqué.

La manière d’accroître la crédibilité consiste à accélérer le processus de réforme. Mais cela exige un niveau d’expertise politique et de capacité opérationnelle que le gouvernement n’a pas démontré jusqu’à présent. Le problème n’est pas l’orientation des changements, mais les énormes difficultés rencontrées pour les mettre en pratique.

Le plan de stabilisation exige un rythme de réformes beaucoup plus rapide que ce qui a été démontré. Tant que ces rythmes ne convergent pas, la pression augmente. Il est d’une importance décisive de résoudre la divergence des rythmes. Soit on trouve un moyen d’accélérer le rythme des réformes, soit le plan de stabilisation est assoupli, en acceptant qu’il n’est pas possible de réduire l’inflation aussi rapidement. Continuer à suivre des rythmes aussi différents entraînera une accumulation continue de tensions qui, à un moment donné, deviendront insoutenables.